宏观专题研究：日本会点燃海外新一轮紧缩交易吗？

3月起，美日利差开始拉大，日元开始大幅贬值，6月中旬，海外投资者在日本国债市场抛售日本国债，导致10年期日债利率一度突破日本YCC上限，挑战日本央行维持货币政策的决心但日本央行购买日本国债，单周购买规模创历史新高

尽管日本央行在6月和7月的议息会议上维持货币政策不变，但由于日元持续贬值，2022年日本通胀预期上调以及日本政局动荡，市场仍对日本货币政策收紧感到担忧。

如果日本货币政策收紧，将推高美债利率。

美日货币政策的长期偏差导致日本国内资产回报率较低，日本国内大量资金投入海外市场，尤其是美债市场，这也是2008年美国金融危机后美元流动性全球循环模式的基础。

如果日本央行考虑调整YCC，开始收紧货币政策，美债相对于日债的吸引力将进一步减弱，或引发新一轮抛售美债，从而推高美债利率，或标志着2008年以来全球美元流通范式的改变，或引发巨大的全球金融市场再平衡。

目前日本的经济还没有恢复到疫情前的水平，还在复苏的路上与欧美不同，日本的经济始终没有走出疫情的低谷2022年日本第一季度实际GDP同比调整—0.5%如果以2019年为基数计算，同比增速为—2.6%自2020年以来连续第九个季度，日本GDP与2019年相比录得负值

目前日本面临的大问题是私人部门需求复苏乏力，能源价格高企将加大经济压力日本能源自给率不到20%，上游原材料价格上涨给当前日本经济带来很大压力日本PPI和CPI之差较高，企业利润承压

此外，6月下旬，日本遭遇新一轮疫情冲击，服务业复苏再次受到打击。

目前的通胀水平与日本央行的政策目标还有一定距离。

虽然目前日本CPI和核心CPI同比均超过2%，但日本央行青睐的core—coreCPI同比仍只有0.8%，离2%还有一段距离。

目前通胀由输入性通胀推动，日本就业市场尚未完全复苏，工资通胀螺旋尚未形成目前日本的失业率明显高于疫情前主要原因是疫情对经济影响较大，服务业和个人消费疲软

日元持续贬值不会迫使日本货币政策收紧日元贬值是日本货币金融当局的预期在日本央行的政策框架中，贬值是推动通胀回归的重要一步目前没有定性的外汇干预回顾以往经验，日元贬值引发外汇干预的情况并不多见，也没有收紧货币政策抑制贬值的先例

日本央行大量购买日本国债，反映出其捍卫货币政策的决心日本央行持有的日本国债越多，就越不可能押注日本央行货币政策的成功

全球通胀或边际宽松，日本央行引发新一轮海外紧缩交易的可能性不大自2022年以来，全球通胀中心上移，导致全球金融市场波动性大幅上升尤其是以美联储为代表的欧美央行，加息步伐逐渐加快，紧缩交易大行其道

但日本经济尚未从疫情中完全恢复，长期通缩制约货币政策收紧空间伴随着全球经济放缓甚至下滑，日本央行货币政策转向的可能性会越来越低，因此不必过于担心其对美债影响的潜在风险

风险提示:日本通胀超预期，海外地缘政治冲突超出预期，日本政局动荡加剧。